编者按：本文来自微信群众号“国泰君安证券研讨”（ID：gtjaresearch），作者国泰君安社服团队，36氪经授权发布。
2019年，无疑是迪士尼在96岁高龄时的又一个高光时刻。
12月9日，迪士尼宣告，旗下出品电影当年总票房打破100亿美元——这也是国际影史上，初次有单个电影公司的年度票房站上百亿的巅峰。
而在这一年全球一切票房到达“十亿美元级”的电影中，只要华纳出品的《小丑》和迪士尼不要紧，剩余6部《复仇者联盟4》（27.98亿美元）、《狮子王》（16.6亿美元）、《惊讶队长》（11.3亿美元）、《玩具总动员4》（10.7亿美元）、《阿拉丁》（10.5亿美元）、《冰雪奇缘2》（12.18亿美元）皆为迪士尼麾下。
▼ 2016年至今，迪士尼现已稳居六大电影公司之首
数据来历：漫威饭，国泰君安证券研讨更夸大的是，假如算上新近被迪士尼收买的20世纪福斯，迪士尼2019年在北美区域的票房占有率现已挨近40%，简直是华纳、举世和索尼相加之和。
而迪士尼的势力范围又岂止是电影职业。
从主题公园到衍生品出售，从流媒体到IP授权，迪士尼是名副其实的全球传媒王国。
一切的商业成功，都有迹可循。而咱们更感兴趣的是，迪士尼作为一个名副其实的百年老店，为何仍然能推出冰雪奇缘里的艾莎公主这样遭到全国际小朋友喜欢的动漫形象？而去年在我国首破50亿人民币票房的动画电影《哪吒之魔童降世》，以及近期在网络上引起轰动的B站跨年晚会，又是否是我国传媒巨子兴起的信号？
本期国泰君安《品牌的力气》专题，咱们联合国泰君安社服团队，聚集文娱巨子迪士尼，复盘它的百年浮沉史。
01 发现时机，不断立异，迪士尼兴起的隐秘
合鲸本钱合伙创始人熊三木曾如此描绘为何我国文娱工业或许正面对和美国工业迸发时相同的时机：
在经济下行期，美国文娱巨子迪士尼迎来了其加快速度进行开展。它让心境抑郁的美国人只用花10美分，就可以在电影院里边享用很长时刻的文娱服务。
上一个20年代末，美国深陷金融危机。但是电影工业却由此迎来大迸发，尤其是迪士尼，以制造高兴为主旨，抓住了群众在懊丧时需求高兴的大好时机，成为其时一片暗淡的美国经济中仅存的一抹亮色。
要分析迪士尼当年的成功，立异是不得不提的重要原因——
当一切公司都在静心制造无声动画片的时分，华特创始性地在卡通片《蒸汽船威利》中运用了声响，米老鼠从此一举成名。
在五颜六色影片还停留在小范围实验的阶段，华特又独具慧眼的将五颜六色影片初次运用到动画片中，制造出了迪士尼公司第一部奥斯卡金像奖电影《花与树》。
而在动画片仅仅作为八分钟的副角、一切人都以为没人乐意花80分钟去看一部动画片的时分，华特打破成规，打造了一部为动画范畴翻开了簇新华章的《白雪公主和七个小矮人》。
凭仗这一系列的立异之举，迪士尼电影声名大噪。
▼迪士尼不断立异的战略
材料来历：国泰君安证券研讨
到了40年代-50年代间，因为第二次国际大战迸发，其时受欢迎的影片大多为体现爱国热情的影片，而迪士尼的动画电影也在这个时期遇到了瓶颈。
而在二战后，“婴儿潮一代”出世，群众传媒重回文娱年代，华特发现许多景仰去好莱坞玩耍的人都期望有时机可以见到明星，而他们总是绝望而归。在这种情况下，他及时改动战略，1955年，全国际第一个迪士尼乐土——加州迪士尼乐土建立。
迪士尼乐土的出现是公司又一次立异战略的严重成功，并为日后迪士尼成为文娱传媒王国打下坚实的根底。
02“灭霸”式并购，迪士尼称雄的窍门
时刻快速来到2019年3月18日，迪士尼宣告收买20世纪福斯影业，将其旗下的福斯影业、福斯电视部分、FX有线频道、国家地理频道等财物归入怀有。
这不是迪士尼第一次大手笔收买竞赛对手。
事实上，这是迪士尼继皮克斯动画、漫威工作室和卢卡斯电影之后的第四笔影业收买。
2006年、2009年和2012年，迪士尼别离以74亿美元、42亿美元和41亿美元收买了皮克斯动画、漫威工作室和卢卡斯电影公司，这让迪士尼拓宽了男孩商场和成人商场，极大的丰厚了迪士尼电影IP资源链——老的动画IP归属皮克斯接班，而真人电影方面，漫威的超级英豪系列和卢卡斯的星战系列都是全球内最闻名的科幻系列IP。
▼迪士尼旗下具有许多闻名制造团队数据来历：国泰君安证券研讨
以皮克斯为例，它是由苹果创始人乔布斯联合卢卡斯电脑动画工作室的埃德和约翰一起创建。
早在1991年，皮克斯就开端了与迪士尼的协作。1995年，由皮克斯制造的全球第一部全电脑动画长片《玩具总动员》上映，全球票房到达3.6亿美元。2003年和2004年制造的《海底总动员》与《超人总动员》也是动画电影的里程碑式的著作。
2006年，迪士尼耗资以74亿美元换股方式取得皮克斯40%股份成为最大股东后，随后推出的《玩具总动员3》成为第一部全球票房超越10亿美元的动画电影。
▼1995-2015年皮克斯动画长片票房及成果体现抢眼
数据来历：Box Office Mojo、国泰君安证券研讨
而另一个成功收买目标漫威则是美国两大漫画巨子之一。
前期，漫威的电影版权首要授权给第三方，但依据漫画改编的电影即便热销，漫威的票房分红也很低，其在1996年建立子公司从事影视发明。
因为迪士尼简直一切事务都与动画内容密切相关，而蜘蛛侠等超人英豪形象又与米老鼠等童卡通形象构成必定的竞赛联络，收买漫威不光能抵消这种要挟，还能将漫威具有的5000多个漫画人物来扩大无形财物，为未来取得许多长时间添加和价值发明更多时机。
▼1998-2015年漫威影片票房及成果体现拔尖
材料来历：Box Office Mojo, 国泰君安证券研讨
终究一个收买目标卢卡斯则是占有了美国科幻影史上主力方位的影业公司。1977年，卢卡斯的史诗级高文《星战1》上映，全球票房高达7.7亿美元，卢卡斯影业也在之后的几十年培养了大批的“星战迷”。
1977-2012年，星战系列诞生35年的制造总投入约4亿美元，而全球票房收入到达44亿美元，衍生品收入超越200亿美元。
在皮克斯和漫威之后，收买卢卡斯有助于迪士尼在科幻范畴的拓宽，丰厚其在影视类型方面的布局。
▼1977-2015年卢卡斯影片票房及成果体现较好
数据来历：Box Office Mojo、国泰君安证券研讨
虽然这三笔收买共消耗迪士尼156亿美元，但明显物有所值。
各有所长的制造团队，再加上迪士尼原有的工作室，构成了迪士尼旗下影视文娱板块人才荟萃、各有所长的格局，夯实了迪士尼影业的巨子方位。而精准的收买和杰出的整合，也是迪士尼成果霸业的重要驱动要素。
0311个大IP，撬动迪士尼过半营收的要害
始于IP，盛于IP，迪士尼公司可谓将IP利用到极致的典型。
从2015年财报来看，迪士尼旗下直接由IP带来的收入有主题公园（30.8%）、影视文娱（14%）、消费品（8.6%）和互动媒体（2.2%）——可以说IP撬动了迪士尼过半的运营收入。
▼迪士尼旗下系列IP资源丰厚
数据来历：搜狐文娱▼迪士尼年销售收入，超越10亿美元的品牌许多数据来历：公司公告、国泰君安证券研讨
2013年11月上映的《冰雪奇缘》在全球掀起了冰雪狂潮，在全球商场收成了12.8亿美元的票房，一举拿下动画片电影史上票房冠军，一起斩获了2013年度金球奖、安妮奖、奥斯卡最佳动画唱片等大奖。
而《冰雪奇缘》对迪士尼2014年的收入也发生了巨大影响，CEO罗伯特·艾格在2014年财报开篇《致股东的一封信》中特别说到《冰雪奇缘》的奉献：
在《冰雪奇缘》全球票房佳绩的推进下，迪士尼服务类收入添加了30亿美元，到达400.2亿美元。▼冰雪奇缘带动公司赢利大幅添加
数据来历：公司公告、国泰君安证券研讨
咱们以《冰雪奇缘》的空前成功窥见迪士尼由IP带动全工业链的盈余形式——次序收入形式。
# 第一轮收入：影片票房
迪士尼强壮的IP发明才能和开发才能是迪士尼全工业链的中心。《冰雪奇缘》于2013年11月上映，2014年7月下映，历时238天。在全美取得4亿美元票房，全球12.8亿美元票房，而《冰雪奇缘》的制造本钱仅为1.5亿美元。
仅这部影片自身，就为迪士尼带来了超越10亿美元的赢利。
▼冰雪奇缘全球票房体现靓丽数据来历：Box Office Mojo、国泰君安证券研讨
# 第二轮收入：DVD和付费电视/网站
迪士尼国内及全球家庭文娱发行通常在每个商场影院发行的3-6个月之后。家庭文娱发行一般会以物理形状（DVD及蓝光）还有电子格局发行。
《冰雪奇缘》DVD美版于2014年3月18日正式推出（影院全球上映后108天，约4个月）。依据亚马逊显现，《冰雪奇缘》蓝光DVD上架首周，销量就到达了716万张，年度DVD+BD（蓝光DVD）总销量到达1826.5万套，又为迪士尼带来了3.38亿美元收入。
▼DVD和付费电视/网站为迪士尼第二轮收入来历
数据来历：公司年报、国泰君安证券研讨# 第三轮收入：将IP元素融入主题公园
迪士尼每上映一部电影，都会在迪士尼乐土添加新的电影人物。
《冰雪奇缘》的大热，也使得以“冰雪奇缘”为主题的景点先后登陆各个迪士尼乐土。
2014年在洛杉矶迪士尼乐土，参加了覆盖着冰雪的“冰雪奇缘”小屋和会说话的雪宝。而在传统节目花车巡游中，《冰雪奇缘》主人公也首先露脸。此外，2014年11月初起的每个夜晚，动画片的主人公艾莎将会运用她的法力将迪士尼招牌的灰姑娘城堡变成冰雪宫廷。
这一系列的冰雪元素都大幅度提升了迪士尼乐土的入园率。
2014财年主题公园及度假村方面的收入添加了7%，其间美国本乡收入添加8%，均匀每位顾客的消费添加了5%，游客数量添加了2%。
▼迪士尼乐土参加冰雪主题活动&《冰雪奇缘》主人公首先露脸花车巡游
数据来历：搜狐文娱# 第四轮收入：衍生产品
1、消费品：《冰雪奇缘》对消费品板块奉献明显， 2014财年迪士尼授权和出书部分的收入添加了13%，零售及其他部分的收入添加了11%。
除了传统的消费衍生品，迪士尼还为《冰雪奇缘》发布了16款全新的冰雪奇缘主题食物以及医疗保健品，包含新鲜的生果和葡萄、果汁、酸奶、家用OK绷乃至是牙线。
女主角艾莎公主娃娃在美国销售收入到达2600万美元。电影中主人公安娜和艾莎所穿的“公主裙”一共在全美卖出300万条，每条价格149.95美元，为迪士尼发明了约4亿美元的收入。
2、主题游戏：《冰雪奇缘》大获成功之后，迪士尼随即就在智能手机、平板以及交际网络等途径开发相关游戏《冰雪奇缘：缤纷乐》，在苹果App Store下载量进入前十名。2014财年迪士尼的游戏收入从8.12亿美元添加到10.56亿美元，添加了2.44亿美元，还在于《冰雪奇缘》周边游戏带动单机游戏的销售收入添加了24%，交际网络游戏及手机游戏添加了10%。
3、音乐原声大碟：《冰雪奇缘》原声大碟自2013年12月28日起接连39周都排进公告牌排行榜（Billboard）前十名，更是以非接连13周冠军的成果打破了此前由《狮子王》在1994年创下的动画片原声大碟位居第一10周的记载，成为历史上取得最多冠军方位的动画片原声大碟——当然，狮子王也是归于迪士尼的。
《冰雪奇缘》原声大碟以破千万的销量成为2014年最热销专辑，依照每张专辑10美元的价格核算，《冰雪奇缘》原声大碟将为迪士尼带来超越1亿美元的收入。
4、百老汇舞台剧：迪士尼宣告将在2018年春季将《冰雪奇缘》搬上百老汇舞台，这样又可以终究靠门票来赚取收入。此前，迪士尼现已把热播的动画电影《狮子王》、《美人与野兽》等搬上了舞台。其间《狮子王》在百老汇上映将近20年，门票总收入现已超越62亿美元，年收入超越3亿美元。
▼冰雪奇缘打造了IP消费品收入形式
数据来历：国泰君安证券研讨# 第五轮收入：系列电影票房收入
现在电影商场的一大法宝便是系列剧——推出抢手电影的续集，不光可以省下大笔的宣发费用，还能让电影IP经久不衰。而像冰雪奇缘这样的动画IP就更超值了，因为动画人物不会在拍照续集时提出更高的薪资要求。
2019年上映的冰雪奇缘2在全球票房再次打破了10亿美元，不光成为迪士尼旗下本年第6部破10亿的影片，也成功的又一次唤醒了全球儿童对艾莎公主的喜欢之情。
就此，这个IP新一期的次序收入可以再次展开了……
04进军游戏，迪士尼的前舟之覆
不过光环之下，迪士尼的开展进程中也从前走过弯路。
前期，迪士尼只经过品牌授权进入游戏商场，例如，当一部新的电影行将上映，迪士尼就会跟一家游戏研制工作室和一家发行商联络，授权他们开发并发行电影的游戏版别。
因为面向游戏公司的品牌授权带来了巨大的成功，迪士尼决议加大投入，收买并建立自己的视频游戏团队。
▼迪士尼游戏事务开展迅猛材料来历：国泰君安证券研讨
但因为迪士尼公司管理层非常讨厌危险，他们拿手电影、电视剧等流程化产品的运作，而游戏烧钱快挣钱慢，且无法猜测游戏产品的成功率，因而迪士尼的游戏项目一直不如人意，在05到15年的十年里，迪士尼收买并封闭了至少6个游戏工作室。
据公司财报显现，在曩昔几年时刻里，迪士尼为视频游戏事务投入了数十亿美元但继续亏本，到了2014年才完成盈余，而扭亏为盈的原因首要是《迪士尼无限》商场体现尚可，但这款游戏也现已中止运营，且公司连续封闭了几间此前收买的游戏工作室。
2016年，迪士尼宣告悉数中止自主研制发行游戏事务，改为授权运营。
05狙击Netflix进军流媒体，迪士尼的下一个野心
在过往90多年的开展中，迪士尼阅历了数次商业更迭的应战，也在不断收买新公司习惯新年代的开展。
在互动媒体方面，迪士尼建立了DisneyFamily.com（2007）和Disney YouTube Channel（2011），购买了Hulu视频（2009）32%股权，而且向新媒体进行转型。
2009年，迪士尼斥资约3500万美元购得视频网站Hulu 29%股权，2012年因为Hulu换回部分股东权益，其持股份额进一步增至32%。
Hulu的中心竞赛力优势是背面NBC举世、FOX和ABC为其供给连绵不断的正版影视剧在线播放，使其成为商业化最成功的视频网站之一。
▼hulu成为商业化最成功的视频网站之一数据来历：hulu官网
2019年3月，在收买20世纪福斯的一起，迪士尼还随手拿下其手中Hulu30%的股份，从而将手中Hulu股权增至60%，成为这家流媒体途径的大股东。
关于整个好莱坞来说，流媒体才是整个职业面对的最大要挟——从有线电视到院线，传统的发行途径正在被Netflix推翻。
人们去影院的次数正在削减，而在电视屏幕上，《权利的游戏》、《纸牌屋》这样的重磅巨制却渐渐的变多。
因而，关于当下的迪士尼来说，流媒体途径“迪士尼+”才是头等大事。
2019年11月，迪士尼视频服务“迪士尼+”正式发动，并采取了对Netflix的进攻态势——迪士尼+服务的会员价格仅为7美元，相当于奈飞的一半左右。
在其他立异事务方面，2015年迪士尼与来自上海的华人文明领投了坐落美国硅谷的VR企业Jaunt。而VR被以为是下一个改动人类日子许多方面的技能，尤其是影视业，信任VR技能将给整个影视文娱职业带来推翻性添加。
▼Jaunt是VR职业抢先公司数据来历：Jaunt官网
同年，迪士尼两次出资了在年青人中人气极高的新媒体Vice Media，Vice Media以各种“反干流”体裁的视频在全国际的年青人中盛行，迪士尼两笔共 4 亿美元的出资取得了 VICE 10% 左右的股份。
▼Vice以各种“反干流”体裁的视频，在全国际的年青人中盛行
数据来历：Vice官网
虽然这几笔布局未来的出资还未被证明是成功的，但迪士尼这种与时俱进的活跃出资显现其作为超越90年的老牌企业的进取心。
▼ 一手影业院线，一手线上流媒体，进击的迪士尼
数据来历：漫威饭，国泰君安证券研讨
在推出流媒体途径Disney+以及年度票房打破100亿美元之后，2019年12月11日，《年代》杂志的年度商业人物花落迪士尼CEO鲍勃·艾格。
在“颁奖词”中，《年代》杂志这样写道：
“曩昔12个月中，艾格以710亿美元的价格完成了对福克斯的收买，开设了两个星球大战主题公园，推出了Disney+流媒体服务，彻底操控了Hulu，并发行了电影史上票房最高的电影《复仇者联盟：结局之战》。”
2019年全年，迪士尼的股价上涨超越30%，市值打破2600亿美元，明显长时间资金商场对迪士尼的体现相同满足。
这家本来应该已确认进入耄耋之年的企业，却在改变速度最快、最需求投合年青人口味的传媒文娱职业稳稳的站在第一线。
超卓的立异战略、前瞻的并购眼光以及全方位反击的事务范畴，是其经久不衰的取胜法宝。
在我国，上一轮传媒职业迸发时耀眼的明星企业，剩余的已然不多。那么谁可以真实学到迪士尼的精华，成果我国的传媒文娱帝国呢？
以上内容节选自国泰君安证券现已发布的研讨陈述《参考之资5系列：迪士尼，万亿市值的沉浮》及揭露信息，具体分析内容（包含危险提示等）请详见完整版陈述。若因对陈述的摘编发生歧义，应以完整版陈述内容为准。刘越男（分析师) S0880516030003
